На главнуюВыпуски журнала → Рынок финансовых структурированных документов: секьютеризация по-новому?

Рынок финансовых структурированных документов: секьютеризация по-новому?

Скажите, Антон, что именно мы подразумеваем под секьюритизацией (ведь в Украине под данный концепт часто относят более широкий круг финансовых трансакций, чем это обычно принято за рубежом)?

— К секьюритизации мы относим процесс финансового структурирования, в результате которого приобретаются (передаются с баланса первоначального кредитора) активы, финансовые потоки или инструменты с последующим объединением их в пулы и использованием для обеспечения инвестиций. Данный процесс подразумевает выпуск финансовых инструментов, обеспеченных денежными потоками и стоимостью секьюритизированных активов. Секьюритизация обычно применяется к активам, являющимся неликвидными, т. е. такими, которые сложно продать. Например, финансовое учреждение выдало значительное количество автомобильных кредитов и ему необходимо фондирование для дальнейшего кредитования. Индивидуальные автомобильные кредиты продать сложно — на них просто нет ликвидного спроса. Существует спрос на портфель с большим количеством кредитов, который финансовое учреждение и перепродает инвесторам, получая необходимые финансовые средства (при этом заемщики — владельцы автомобилей — не обязательно должны знать о том, что их обязательства были переуступлены, поскольку финансовые учреждения продолжают обслуживать их как и прежде). К популярным для секьюритизации активам можно также отнести ипотечные кредиты, лизинговые поступления, погашения задолженности по кредитным карточкам и любые другие активы с хорошо прогнозируемыми и стабильными денежными потоками (одна из стран Евросоюза даже пыталась секьюритизировать финансовую помощь, которую она должна была получить от этой организации в ближайшие несколько лет). В секьюритизации используется специализированная компания (Special Purpose Vehicle — SPV) с целью минимизации рисков и для выпуска траншей собственных ценных бумаг разного уровня, на балансе которой обычно и оказываются приобретенные активы. Таким образом, секьюритизация конвертирует неликвидные активы в ликвидные. Важно отметить основное отличие секьюритизации от, скажем, ипотечных облигаций. Секьюритизация подразумевает внебалансовую трансакцию, тогда как ипотечные облигации выпускаются под обеспечение кредитов, которые остаются на балансе эмитента.

 

Каковы, на Ваш взгляд, причины кризиса на американском ипотечном рынке?

— Динамичное развитие кредитных деривативов, которое началось в конце 80-х гг. ХХ ст., привело к значительному увеличению участников финансового рынка, а также к расширению «палитры» доступных инвестиционных продуктов. Еще сравнительно недавно финансовый мир имел в своем распоряжении лишь традиционные долговые инструменты, но с помощью специалистов в области математического моделирования данный инструментарий был расширен с целью удовлетворения аппетитов более «рисковых» инвесторов. Следует отметить, что на ранних стадиях своего развития структурированные финансовые инструменты были прерогативой специализированных и хорошо осведомленных игроков, в основном инвестиционных банков и хедж-фондов. Таким образом, сложная математическая природа риска данных инструментов компенсировалась сравнительно высоким уровнем их понимания со стороны банков и инвесторов.

В начале этого десятилетия рынок структурированных продуктов стал массовым, превратившись в многотриллионную индустрию. Инвесторов привлекал высокий рейтинг секьюритизационных продуктов, несмотря на то, что данные структуры были сложными как для понимания, так и для оценки. Именно в высоком кредитном рейтинге — своего рода знаке качества, которым наделяли секьюритизационные трансакции ведущие кредитные агентства, — находили уверенность новые инвесторы.

Для лучшего понимания роли кредитных агентств стоит обратиться к методологии формирования секьюритизационных collaterised-loan и collaterised-debt obligations (CLO и CDO соответственно). Вероятность дефолта одного кредита достаточно высока, но объединив множество индивидуальных кредитов в пул, можно выстроить систему, в которой владелец самого рискового (и доходного) транша брал бы на себя первые потери в случае дефолта. В результате построения сложных статистических моделей самый безопасный транш мог получить рейтинг ААА—, который отображал ничтожно малую вероятность того, что все кредиты в портфеле окажутся в дефолте одновременно, и в то же время предоставлял более высокий уровень дохода, чем традиционные долговые инструменты с аналогичным рейтингом.

В чем-то, конечно, можно упрекнуть и финансовых инженеров из рейтинговых агентств, которые вместо предоставления оценочных услуг сами активно стали участвовать в процессе структуризации данных инструментов.

Описанное выше представляет лишь одну сторону возникшей проблемы. Поскольку учреждения-кредиторы, предоставляющие кредиты для населения, были уверены в том, что всегда смогут продать риск дефолта на финансовом рынке, они стали менее тщательно относиться к качеству выдаваемых кредитов. Сложилась ситуация, когда риск дефолта заемщика находился в руках отдаленного инвестора, а не кредитора, который, по логике вещей, имеет прямой доступ к своему клиенту. В море финансовых деривативов, где риски и долги много раз «перепаковывались» и перепродавались, стало очень сложно определять, где именно возникнут потери. Эта неопределенность и вызвала кризис, который вот уже несколько месяцев тревожит мировые рынки.

 

Как Вы считаете, что ожидает мировую финансовую систему в результате нынешнего кризиса?

— Прежде всего, это переосмысление подходов к оценке риска. Коррекция кредитных ставок — явление неприятное для заемщиков, но чрезвычайно необходимое для стабильного развития. Украинский банковский сектор уже ощутил на себе существенное подорожание привлекаемых кредитных ресурсов (а в некоторых случаях полное отсутствие желающих такие ресурсы предоставлять). Эта ситуация привела к подорожанию кредитов в иностранной валюте и для корпоративных, и для частных клиентов банковских услуг в Украине.

Наметилась тенденция к упрощению и консервативности финансовых инструментов. В какой-то мере это станет возвращением в традиционные времена, когда всем все было понятно. Несмотря на то, что большинство новых рынков (к которым относится и наша страна) благодаря относительно невысокому уровню зависимости от международного финансирования и/или хорошим макроэкономическим основам не сильно пострадали от данного кризиса (за исключением, пожалуй, Казахстана), в ближайшей перспективе в развивающихся странах предпочтение будет отдаваться более консервативным и простым финансовым инструментам.

Я не разделяю пессимистичные прогнозы о том, что текущий кризис приведет к концу рынка секьюритизации как такового. Ведь, несмотря на возникшие проблемы, секьюритизация остается эффективным и привлекательным финансовым механизмом. Скорее всего в контексте общих тенденций оценка пулов активов станет более консервативной, а сами активы — более качественными и транспарентными.

 

Повлияет ли кризис на американском ипотечном рынке на украинскую банковскую систему?

— Часто приходится слышать, что кризис, подобный американскому, Украине не грозит, поскольку уровень розничных кредитов в банковском портфеле у нас невысокий, а уровень дефолтов — низкий. К сожалению, розничное кредитование является молодым направлением бизнеса в Украине. Например, первые ипотечные кредиты начали выдаваться не более пяти лет тому назад, а сейчас, согласно данным Украинской национальной ипотечной ассоциации (УНИА), их объем приблизился к пятидесятимиллиардной гривневой отметке. Сравнительно небольшой период и условия постоянно растущего рынка не дают нам статистически значимого бенчмарка для того, чтобы судить о качестве сформированного портфеля. Не секрет, что разные банки с разной тщательностью относятся к выдаче ипотечных кредитов.

Настораживает также перегретость рынка недвижимости в некоторых регионах Украины. Качество активов, транспарентность процедур оригинации и понимание рыночной ситуации станут еще более важным фактором для инвесторов в секьюритизированные активы на нашем рынке.

 

Видите ли Вы проблемы в законодательном регулировании продажи портфелей активов?

— Несовершенство украинского законодательства, регулирующего процедуру продажи портфелей активов, является еще одним весомым фактором риска для инвесторов. Возможность оншорной (внутриукраинской) секьюритизации, хотя и прописана в законе, но в реальности является только гипотетически реализуемой. Поэтому первая трансакция, осуществленная ЗАО КБ «ПриватБанк» в начале 2007 г., была оффшорной. Сама же процедура оффшорной секьюритизации, несмотря на уже существующий прецедент, требует дальнейшей легимитизации. Важным шагом в данном направлении стал запуск инструмента ипотечных закладных, пролоббированный УНИА. В новом формате закладная имеет все шансы стать эффективным механизмом трансфера активов. Целый ряд важных вопросов (особенно в сфере налогообложения) остается, к сожалению, в серой зоне. Тут не обойтись без качественной юридической консультации, а также без активного дальнейшего лоббирования интересов банковского сектора.

 

Каким должно быть качество юридического оформления секьюритизации активов?

— Каждый выдаваемый кредит должен оформляться с заботой о рефинансирующем инвесторе. Банки же часто не уделяют должного внимания качеству собственной договорной базы. Я уверен, что в теперешних условиях рейтинговые компании будут с особым рвением находить недостатки в кредитных и ипотечных договорах. Одним из первых шагов банка, планирующего секьюритизацию активов, должен стать тщательный анализ юридического обеспечения. Особое внимание стоит обратить на возможность выпуска закладных, прописание возможности переуступки долга (даже если украинское законодательство не возражает против этого) и избежания set-off-риска.

Инвестору чрезвычайно важно, как построена работа банка с клиентом после выдачи кредита. Уверенность в процедурах управления рисками и эффективности работы с клиентами должна создать более комфортный климат для потенциального инвестора.

Украинский банковский сектор находится в начале пути развития мощного и диверсифицированного рынка финансовых инструментов. Хочется верить, что наша банковская индустрия сможет быстро нарастить мышцы, избежав при этом ошибок, допущенных международными коллегами, и сделав из них правильные выводы.

Беседовала Светлана ЛАРИОНОВА

 

 
БАНКИ СНГ, Балтии, Грузии
КОНТАКТНАЯ ИНФОРМАЦИЯ:

тел.:       (044) 393-04-03
              (067) 501-01-66
              (050) 523-56-46

e-mail: bank@banksinfo.kiev.ua

Юридическая поддержка